Alles wat je moet weten over de beursgang van Anthropic en waarom ik mogelijk aandelen wil kopen
Anthropic wil naar de beurs en ik begrijp goed waarom beleggers daar nieuwsgierig naar zijn. De maker van Claude groeit razendsnel, heeft grote bedrijven als klant en verkoopt technologie die steeds meer werk kan uitvoeren. Toch wil ik bij deze beursgang vooral weten wat een nieuwe aandeelhouder werkelijk koopt. Dit is namelijk een van de eerste IPO's in jaren waar ik zelf erg enthousiast van word. Hoeveel van die groei wordt uiteindelijk winst, en hoeveel geld moet er eerst nog naar computers, onderzoekers en financieringspartners?
Daar is nu veel meer over bekend. Het openbare beursprospectus geeft voor het eerst een uitgebreid beeld van de onderneming. De cijfers zijn op sommige punten indrukwekkend. Op andere punten vragen ze om behoorlijk wat uitleg. Zo staan er bedrijfswinst en miljardenverlies in dezelfde periode, terwijl ook een enorme kas en enorme toekomstige rekeningen naast elkaar bestaan.
Ik loop daarom stap voor stap door het bedrijf heen. Van de rekening voor een opdracht aan Claude tot de prijs van het hele concern. Want hoe aantrekkelijk een technologie ook is, als belegger krijg je uiteindelijk te maken met de prijs die je betaalt en het geld dat er per aandeel overblijft.
Wat staat er vast over de beursgang?
Op 26 oktober heeft het bedrijf zijn openbare registratie voor een beursgang ingediend. Het wil naar de Nasdaq onder de beurscode ANT. De definitieve uitgifteprijs, het aantal aangeboden aandelen en de eerste handelsdag zijn nog niet vastgesteld. Ook de toezichthouder heeft de registratie nog niet effectief verklaard. De datum die overal en door iedereen als verwachting wordt genoemd, is dus nog geen vaststaande beursdatum.
Dat betekent ook dat we nog geen definitieve beurswaardering kunnen berekenen. In mei werd wel een financieringsronde van $65 miljard bekendgemaakt tegen een waardering van $965 miljard, inclusief dat geld. In die ronde zat $15 miljard aan al eerder toegezegde investeringen. Dat is een bruikbaar vertrekpunt. Nieuwe beleggers krijgen alleen niet automatisch dezelfde rechten en voorwaarden als de investeerders uit die eerdere financieringsronde. Meestal een slechtere deal omdat een bedrijf bij IPO de jackpot wil ophalen terwijl jij niet de jackpot wil betalen.
Bij de beursgang kunnen zowel nieuwe aandelen als aandelen van bestaande eigenaren worden verkocht. Alleen de opbrengst van de nieuwe aandelen komt bij de onderneming terecht. Het geld voor verkochte bestaande aandelen gaat naar de verkopers. De uiteindelijke verdeling moet nog worden ingevuld. Voor de financiële ruimte na de beursgang is dat een belangrijk verschil.
Een aangeboden aandeel van bijvoorbeeld enkele tientjes kan bovendien bij een peperduur bedrijf horen. De prijs per aandeel zegt op zichzelf weinig. Daarvoor moet je weten hoeveel aandelen er na de uitgifte en alle omzettingen bestaan. Juist die volledige rekensom is nu nog niet beschikbaar.
Waar betalen klanten eigenlijk voor?
Claude is de naam van de modellen en toepassingen waarmee klanten onder meer teksten verwerken, software schrijven en ingewikkelde taken uitvoeren. Ontwikkelaars kunnen de technologie in hun eigen producten verwerken. Bedrijven kunnen medewerkers ermee laten werken, bijvoorbeeld via Claude Code. Zo verkoopt de onderneming zowel de onderliggende technologie als toepassingen die daar gebruik van maken.
In de eerste helft van 2026 kwam ongeveer 80% van de omzet uit betalen naar gebruik. De andere 20% kwam uit abonnementen. Dat maakt het verdienmodel anders dan een klassiek softwarepakket waarvoor een bedrijf vooral een vast bedrag per medewerker betaalt. Als klanten veel meer werk door Claude laten uitvoeren, kan de rekening snel groeien.
Daar zit een aantrekkelijke kant aan. Een toepassing hoeft geen extra medewerker te krijgen om veel meer opdrachten te verwerken. Maar klanten kunnen ook zuiniger worden, goedkopere modellen kiezen of een deel van hun werk naar een andere aanbieder verplaatsen. Het gebruik is daarom minstens zo belangrijk als het aantal klanten.
Een apart omzetcijfer voor Claude Code staat niet in deze uitsplitsing. Ik zou de totale groei dus niet volledig aan die ene toepassing toeschrijven. Het prospectus beschrijft een breder bedrijf, met verschillende modellen, toepassingen en verkoopkanalen.
De groei is uitzonderlijk, ook als je de grote woorden weglaat
Iemand binnen de community die anoniem wil blijven wees mij in een reeks berichten op zes opvallende ontwikkelingen. De duidelijkste is de kwartaalomzet. Die groeide van $376 miljoen begin 2025 naar $11,555 miljard in het tweede kwartaal van 2026. Dat is bijna 31 keer zoveel in vijf kwartaalstappen. Deze bedragen sluiten aan op het prospectus.
Over de volledige eerste helft van 2026 bedroeg de omzet $16,286 miljard, tegenover $1,163 miljard een jaar eerder. Over heel 2025 was dat nog $4,585 miljard. De sprong komt dus niet alleen doordat een klein bedrijf een groot groeipercentage laat zien. Er zijn inmiddels ook in absolute bedragen zeer grote inkomsten.
Daaronder groeit de groep grotere klanten. Eind 2023 waren er ongeveer twintig klanten die over twaalf maanden minstens $100.000 omzet opleverden. Eind september 2026 waren dat er meer dan 11.900. Ruim 1.900 klanten leverden minstens $1 miljoen op en ongeveer 250 minstens $10 miljoen. Die laatste twee groepen zitten binnen de eerste groep; je mag ze niet bij elkaar optellen.
Ook neemt de afhankelijkheid van een paar grote klanten af. Volgens de cijfers, in handen van De Belegger,, daalde het aandeel van de vijf grootste klanten van ongeveer 36% begin 2026 naar 21% in het derde kwartaal. Dat gebeurde terwijl die vijf klanten ieder zelf een omzetrecord bereikten. De rest groeide dus nog harder.
Een ander opvallend cijfer is de omzetgroei binnen bestaande klantrelaties. De onderneming noemt daarvoor ongeveer 900% eind september. Dat betekent niet dat 900% van de klanten blijft. De maatstaf vergelijkt de kwartaalomzet van een afgebakende groep klanten met dezelfde groep een jaar eerder, inclusief uitbreiding, krimp en vertrek. Abonnementen voor individuele Pro- en Max-gebruikers vallen erbuiten. Het cijfer laat zien hoe snel zakelijke klanten hun gebruik hebben uitgebreid.
Ik vind dat een sterk signaal. Klanten proberen de technologie blijkbaar niet alleen even uit. Tegelijk groeit een rekening niet eindeloos negen keer per jaar. Als een toepassing eenmaal breed is ingevoerd, wordt de volgende groeisprong moeilijker. De omzet die er jaarlijks bij komt wordt dan informatiever dan één spectaculair percentage.
Wat Social Capital met de kosten laat zien
Het tweede belangrijke verhaal zit in de rekening voor rekenkracht. Begin 2025 gaf de onderneming ongeveer $2,51 aan computers en infrastructuur uit tegenover iedere dollar omzet. In het tweede kwartaal van 2026 was dat ongeveer $0,48. Dat is een enorme verbetering en als ze dit niet hebben opgepoetst voor de IPO, een duidelijk teken dat Anthropic een van de weinige bedrijven is die met een kleine user base, de meeste waarde levert voor de compute die ze inkopen. De ROI op compute is dus bij Anthropic het hoogst.
De uitgaven zelf zijn wel gestegen: van $944 miljoen naar $5,558 miljard per kwartaal. De omzet groeide alleen veel sneller. Dat onderscheid vind ik belangrijk. Het bedrijf heeft de rekening niet kleiner gemaakt; het haalt veel meer inkomsten uit een inmiddels grotere rekening.
Hier gaat het in snelle analyses vaak mis. Die $0,48 omvat ook rekenkracht voor onderzoek, het ontwikkelen van nieuwe modellen en intern gebruik. Je kunt daaruit niet afleiden dat het verwerken van een betaalde opdracht precies 48% van de opbrengst kost. De hoeveelheid verkochte tokens en de verdeling van al dat rekenwerk ontbreken daarvoor.
In een toelichting staat een andere uitsplitsing, naar het doel van de kosten. Over het eerste halfjaar kwam $2,380 miljard terecht bij de kosten van de geleverde omzet. Afgezet tegen $16,286 miljard omzet levert dat een berekende brutomarge van ongeveer 85,4% op. Dat is het deel dat overblijft vóór onder meer onderzoek, verkoop en het algemene beheer.
Daar komen over hetzelfde halfjaar nog $9,741 miljard aan kosten voor onderzoek en ontwikkeling bij, plus $3,808 miljard aan verkoop en marketing en $1,050 miljard aan algemeen beheer. Dan blijft over het halfjaar een operationeel verlies van $693 miljoen over. Die onderzoekskosten zijn wezenlijk: bij dit bedrijf moet het volgende model de commerciële positie van het huidige model helpen behouden.
De brutomarge van 85,4% en de totale rekening voor rekenkracht beschrijven dus verschillende kanten van hetzelfde bedrijf. Ze zijn allebei nuttig. De eerste laat zien hoeveel ruimte de huidige verkoop laat vóór de verdere ontwikkeling. De tweede laat zien hoe zwaar alle rekenwerk samen weegt. Geen van beide is de uiteindelijke winst per token.
Wat kost een token, en wat verdient het bedrijf eraan?
Een token is een stukje tekst of andere informatie dat een model verwerkt. Het is geen vast woord. Je betaalt bij gebruik van de ontwikkelaarsdienst doorgaans afzonderlijk voor de invoer en voor het antwoord. Een lang antwoord kan daardoor meer kosten dan een korte vraag doet vermoeden. Ook de manier waarop een model informatie in tokens verdeelt kan veranderen.
De openbare tarieven geven wel een concreet beeld van de rekening voor de klant. Sonnet 5.5 kost standaard $2 per miljoen invoertokens en $10 per miljoen uitvoertokens. Bij Opus 5.5 is dat $4 en $20. Fable 5.1 kost $10 en $50. Dit zijn verschillende modellen; dezelfde hoeveelheid tokens betekent niet automatisch dezelfde kwaliteit of dezelfde hoeveelheid afgerond werk.
Stel dat een opdracht 100.000 tokens aan invoer vraagt en een antwoord van 10.000 tokens oplevert. Bij Sonnet kost de invoer dan twintig dollarcent en het antwoord tien dollarcent. Samen is dat $0,30. Bij Opus wordt dezelfde hoeveelheid $0,60 en bij Fable $1,50. Dat is vóór eventuele belastingen en extra diensten.
Bij grote hoeveelheden telt de manier van gebruiken stevig mee. Werk dat niet direct klaar hoeft te zijn kan met batchverwerking goedkoper worden uitgevoerd. Herhaalde invoer kan tijdelijk worden opgeslagen, zodat dezelfde lange tekst niet telkens tegen het volledige tarief verwerkt hoeft te worden. Bij het Sonnet-voorbeeld daalt de rekening met een al gevulde cache tot ongeveer $0,11. De eerste opslag met een looptijd van vijf minuten kost juist wat extra: dan komt dezelfde opdracht op $0,35.
Dit zijn verkoopprijzen. De werkelijke gemiddelde opbrengst per token van de hele onderneming kunnen we hiermee niet berekenen. Daarvoor ontbreken de totale hoeveelheid tokens, de verdeling tussen invoer en uitvoer, de modellenmix, kortingen en het gebruik binnen abonnementen. Hetzelfde geldt voor een betrouwbare interne kostprijs per token.
Ik vind het belangrijk om dat open te laten. Een schijnbaar precies bedrag achter de komma zou hier vooral een aanname verbergen. Voor een klant is uiteindelijk ook de prijs per goed afgeronde taak belangrijker. Een duurder model kan goedkoper uitpakken als het in één poging klaar is, terwijl een goedkoper model meerdere pogingen, extra controle of herstelwerk nodig heeft.
Meer gebruik moet eventuele prijsdalingen kunnen opvangen
Er is een eenvoudige rekensom die veel duidelijk maakt. Daalt de gemiddelde verkoopprijs met 20%, dan is 25% meer volume nodig om dezelfde omzet te houden. Want 80% van de oude prijs maal 125% van het oude volume komt weer uit op 100%. Bij een halvering van de prijs moet het volume verdubbelen.
Dat zegt nog niets over de winst. Die extra opdrachten kosten ook rekenkracht. Als de eigen kosten voldoende dalen, kan een lagere prijs heel goed samengaan met een beter resultaat. Als de verkoopprijs sneller daalt dan de kostprijs, wordt meer gebruik minder aantrekkelijk.
Daarom kijk ik bij deze beursgang naar drie ontwikkelingen tegelijk: hoeveel meer werk klanten laten uitvoeren, wat ze daar gemiddeld voor betalen en hoeveel capaciteit daarvoor nodig is. De huidige groei laat zien dat er veel vraag is. De winstgevendheid over meerdere jaren moet laten zien welk deel van de technische vooruitgang bij de aandeelhouder terechtkomt.
Hoe kunnen $66 miljard verlies en bijna $1 miljard bedrijfswinst tegelijk kloppen?
Mijn team wees ook op het tweede kwartaal, waarin $974 miljoen operationele winst naast $66,309 miljard nettoverlies staat. Dat is geen tikfout, je leest het goed... Het operationele resultaat kijkt naar de bedrijfsvoering. In het nettoresultaat komen daarna ook financiering, waardeveranderingen en belasting terecht.
Een groot deel van de eerdere financiering geeft investeerders recht op aandelen. Als die rechten veel meer waard worden, kan de onderneming een forse boekhoudkundige last moeten opnemen. Voor de financier is het belang waardevoller geworden; bij de onderneming kan dezelfde ontwikkeling als verlies verschijnen. Er hoeft op dat moment geen vergelijkbaar bedrag van de bankrekening af te gaan.
Over het hele eerste halfjaar bedraagt het nettoverlies $80,748 miljard. Daarin zit $72,388 miljard aan herwaardering van converteerbare financiering en verwante instrumenten. Daarnaast is er nog $8,720 miljard aan andere financiële waarderingslasten zonder directe kasuitstroom. Alleen die eerste grote post van het verlies aftrekken geeft dus nog steeds geen bruikbare schatting van het geldverbruik.
Het operationele halfjaarverlies van $693 miljoen is voor de dagelijkse bedrijfsvoering veel informatiever. De aangepaste operationele winst bedraagt $1,618 miljard. Het verschil bestaat vooral uit aandelenbeloningen en een niet in geld betaalde bijdrage aan maatschappelijke doelen. Ik zou die aangepaste winst niet zomaar als winst voor aandeelhouders behandelen. Aandelen die aan medewerkers of anderen worden toegekend, kunnen jouw percentage van het bedrijf verkleinen.
De stap naar operationele winst in het tweede kwartaal is wel degelijk relevant. Ze laat zien wat er kan gebeuren als de omzet harder stijgt dan de kosten. Het bedrijf waarschuwt zelf dat de marge opnieuw kan dalen wanneer nieuwe computercapaciteit wordt geleverd. De uitgaven beginnen dan al, terwijl de bijbehorende klantenomzet nog moet groeien.
Hoe sterk is de kaspositie werkelijk?
Eind juni stond er $112,389 miljard aan cash en direct beschikbare geldmiddelen, plus $19,262 miljard aan kortlopende beleggingen. Samen is dat $131,651 miljard. Daarnaast stond $2,529 miljard aan geblokkeerd geld apart. Dat laatste bedrag tel ik niet mee als vrij beschikbare kas. En ook de 100 miljard die ze willen ophalen zit hier nog NIET in. Dus technisch 235 Mljard aan cash als je dat erbij zou bedenken.
De gewone bedrijfsactiviteiten leverden in het halfjaar $3,929 miljard aan geld op. Trek je daar $482 miljoen aan aankopen van vastgoed en apparatuur vanaf, dan resteert ongeveer $3,447 miljard. Dat is een nuttige terugblik, maar geen bedrag dat je zonder meer jaarlijks kunt doortrekken.
Ook betaalmomenten hielpen. Vooruitontvangen klantbetalingen en uitgestelde betalingen aan leveranciers kunnen tijdelijk geld opleveren. Een snel groeiend bedrijf kan daardoor cash binnenkrijgen voordat al het bijbehorende werk is geleverd. Dat voordeel kan veranderen wanneer de groei afzwakt of de infrastructuur eerder moet worden betaald.
Veruit de grootste geldstroom kwam in deze periode bovendien uit financiering: ongeveer $110,8 miljard. De kas is dus vooral zo groot doordat investeerders veel geld hebben ingebracht. Dat geeft ruimte om te bouwen. Het is geen bewijs dat het bedrijf al $132 miljard zelf heeft verdiend.
De schuld en de toekomstige rekening zijn twee verschillende dingen
De hoofdsom van de uitstaande leningen bedroeg eind juni ongeveer $6,2 miljard. Het gaat om rentevrije converteerbare leningen van Amazon. Op de balans staat voor converteerbare financiering een veel hogere waarde, ongeveer $108,6 miljard. Die bevat de geschatte waarde van de rechten op aandelen. Dat is dus geen gewone lening waarvoor morgen $108,6 miljard moet worden overgemaakt.
Bij de beursgang wordt een deel volgens de afspraken omgezet in aandelen. Er gelden grenzen aan het belang van Amazon, waardoor bedragen ook later kunnen worden omgezet of uiteindelijk in geld moeten worden terugbetaald. Een hoge kas tegenover een relatief lage hoofdsom oogt sterk, maar alleen die twee bedragen vergelijken zou veel van het risico missen.
In september werd de doorlopende kredietfaciliteit verhoogd naar $15 miljard. Dat is een kredietlimiet, geen nieuw kasgeld en geen bewijs dat het hele bedrag is opgenomen. De kleinere faciliteit was eind juni nog onbenut; een actuele opname onder de verhoogde limiet is in deze informatie niet ingevuld. Aan de financiering zijn bovendien voorwaarden verbonden, waaronder vanaf eind 2026 een minimale liquiditeit van $5 miljard.
Verder zijn er mogelijkheden om financiering bij partners af te roepen. Die gelden vaak alleen bij bepaalde leveringen, omzetdoelen of andere voorwaarden. Bij een faciliteit rond de apparatuur van Broadcom kan de rente oplopen van 9% naar 13% als bepaalde omzetvoorwaarden niet worden gehaald. Conversie kan dan ook tegen een grotere korting plaatsvinden. Dat zijn toekomstige financieringsmogelijkheden met een prijskaartje, geen gratis reserve op de bank.
De grootste verplichtingen zitten in de rekenkracht
Er zijn minimumafspraken van ongeveer $110 miljard met Amazon, minstens circa $114,5 miljard met Google en minstens $44,9 miljard met Microsoft. Die lopen over meerdere jaren. In beginsel moet de afgesproken capaciteit ook worden betaald wanneer het gebruik tegenvalt, met contractuele uitzonderingen voor bijvoorbeeld gebrekkige levering. Dat geld (als ze 100 miljard ophalen bij IPO) is er gewoon als je in de boeken kijkt en als de groei goed is, dan is er nog meer geld.
Bij Broadcom gaat het daarnaast om ongeveer $161,2 miljard aan betalingen voor apparatuurleases, exclusief rente. De betalingen beginnen doorgaans wanneer apparatuur beschikbaar is. In bepaalde omstandigheden kan de rekening al lopen terwijl het datacenter nog niet klaar is. Dat maakt de uitvoering van de bouw en levering financieel belangrijk want dat geld is in principe nog niet beschikbaar en moet uit nieuwe aandelen uitgifte, omzet of investeerders komen.
Andere afspraken werken weer anders. De overeenkomst met SpaceX AI kan oplopen tot $120,5 miljard, maar kent na de eerste looptijden opzeggingsmogelijkheden. De bedragen rond Nscale en Lambda zijn afhankelijk van levering, acceptatie en specifieke voorwaarden. Een maximumprijs voor mogelijke capaciteit is iets anders dan een onvoorwaardelijke rekening. Dus alle losse commitments bij elkaar, is het geld er opeens niet meer maar voor de echte harde commitments is het geld er wel.
Je kunt niet al deze bedragen, de financieringsruimte en de schuld bij elkaar optellen en de uitkomst totale schuld noemen. In de balansnoten staan afzonderlijk $265,6 miljard aan minimumafnameverplichtingen en $321,4 miljard aan nog niet begonnen leases per eind juni. Daarna zijn afspraken toegevoegd of aangepast. De actuele samenvattende tabel bevat nog lege bedragen. Voor één betrouwbaar totaal moet ook duidelijk zijn welke nieuwe afspraak een oude vervangt.
Mijn aandacht gaat vooral naar het betaalritme. Er kan een groot verschil zitten tussen winst die dit kwartaal wordt geboekt en geld dat nu al nodig is voor capaciteit van volgend jaar. Het bedrijf schrijft zelf dat de uitbreiding veel geld kan vragen, ook als de financiële resultaten verbeteren.
Dario Amodei legt in het onderstaande gesprek uit waarom die planning zo lastig is. Computers worden ruim vóór het gebruik besteld. Meer of minder vraag dan verwacht kan daardoor sterk doorwerken in de winst. Het gesprek is van februari 2026; zijn vereenvoudigde rekenvoorbeeld is geen weergave van de actuele kwartaalcijfers.
De investeerders zijn soms ook leveranciers en concurrenten
Amazon, Google en Microsoft geven toegang tot klanten en rekenkracht. Tegelijk verkopen zij eigen technologie en hebben sommige partners een financieel belang in Anthropic. De samenwerking helpt om snel groot te worden, terwijl er ook belangen tegenover elkaar kunnen komen te staan.
Ongeveer 48% van de halfjaaromzet liep via de cloudmarktplaatsen. Dat betekent niet dat die cloudbedrijven zelf al die omzet als klant kochten. Het gaat om een verkoopkanaal. De uiteindelijke klant kan een heel ander bedrijf zijn. De onderneming boekt de verkoop als omzet en betaalt de marktplaats een vergoeding.
Geld dat een partner investeert, mag je ook niet nogmaals als omzet meetellen. Pas als een klant een dienst afneemt ontstaat commerciële omzet. Ik wil bij deze keten daarom steeds weten wie investeert, wie levert en wie uiteindelijk voor het gebruik betaalt. Anders kan dezelfde dollar op papier meerdere keren indrukwekkend lijken.
De brede beschikbaarheid is wel een voordeel. Claude kan via alle drie de grote cloudplatforms worden gebruikt en draait op verschillende soorten chips. Dat verkleint de afhankelijkheid van één technische route. Het haalt de concurrentie met OpenAI, Google en goedkopere alternatieven alleen niet weg.
Hoe duur is een waardering van bijna duizend miljard?
Bij de private waardering van $965 miljard kom je tegenover de omzet over de laatste twaalf maanden tot eind juni op ongeveer 49 keer de omzet. Die twaalfmaandsomzet is $19,708 miljard: de omzet van heel 2025, minus de eerste helft van 2025, plus de eerste helft van 2026.
Neem je alleen het tweede kwartaal en vermenigvuldig je dat met vier, dan krijg je een jaarritme van $46,22 miljard. Tegenover dezelfde waardering is dat ongeveer 21 keer de omzet. Het enorme verschil komt door de groei. De eerste berekening kijkt terug naar daadwerkelijk behaalde omzet; de tweede veronderstelt dat het meest recente kwartaal vier keer wordt herhaald. Dat is geen voorspelling van de jaaromzet.
Ik zou beide bekijken. Alleen terugkijken kan een snelgroeiend bedrijf duurder laten lijken dan de huidige omvang rechtvaardigt. Alleen het nieuwste kwartaal doortrekken kan juist verbergen hoe snel omstandigheden veranderen. Bovendien is $965 miljard een historische private prijs, geen aanbod waarop jij nu een beursorder kunt plaatsen.
Daarna volgt de winst. Bij $100 miljard jaaromzet en een nettowinstmarge van 20% blijft $20 miljard winst over. Een aandelenwaarde van $1.500 miljard betekent dan 75 keer die jaarwinst. Bij een marge van 10% wordt dat 150 keer. Zulke rekenvoorbeelden laten zien waarom een fantastisch groeiverhaal nog geen antwoord op de prijs is. Als belegging valt het dus voor mij af. Maar gelukkig zit ook een gek in mij die het toch wil gaan kopen bij IPO omdat het ondanks de waardering toch een ongelooflijk gaaf bedrijf is, dus deze keer maak ik misschien wel een uitzondering op de regel.
Welke toekomst zou een hoge prijs moeten dragen?
Maar we gaan verder vooral het als belegging waarderen en niet als een gek. Ik heb drie rekenroutes uitgewerkt voor 2027, 2028 en 2029. Het zijn eigen aannames, geen prognoses van het bedrijf. De winst is steeds na de gewone bedrijfskosten, rente en belasting verondersteld. De waardering volgt uit die winst maal een aangenomen koers winstverhouding. Het gaat om de waarde van alle aandelen samen; zolang het volledige aantal aandelen ontbreekt, maak ik er geen koersdoel per aandeel van.
In de voorzichtige route blijft de omzet flink groeien, naar $100 miljard in 2029. Prijsdruk en dure infrastructuur beperken de nettomarge tot 10%. Bij 25 keer de winst volgt dan een aandelenwaarde van $250 miljard. Dat laat zien hoe weinig bescherming snelle omzetgroei biedt wanneer de instapprijs al uitzonderlijk hoog ligt.
In de middelste route groeit de omzet naar $180 miljard en blijft uiteindelijk 22% als nettowinst over. Bij 35 keer de winst komt de waarde uit op ongeveer $1.386 miljard. Ook dat vraagt zeer veel van de uitvoering: blijvende vraag, betere benutting van de computers en voldoende grip op alle andere kosten.
In de gunstige route wordt Claude een veelgebruikte laag onder zakelijk werk. De omzet groeit naar $280 miljard, met een nettomarge van 30%. Bij 40 keer de winst volgt ongeveer $3.360 miljard aan aandelenwaarde. Dat is een grote uitkomst, maar de aannames zijn ook groot. De onderneming moet daarvoor zowel zijn commerciële voorsprong vasthouden als enorme bedragen winstgevend kunnen investeren.
Je kunt de vraag ook omdraaien. Bij een denkbeeldige instapwaarde van $1.500 miljard vraagt 8% jaarlijks rendement over drie rekenjaren om ongeveer $1.890 miljard eindwaarde. Tegen 30 keer de winst is daarvoor circa $63 miljard nettowinst nodig. Bij een nettomarge van 25% hoort dan ongeveer $252 miljard jaaromzet.
En dan is nog aangenomen dat jouw aandeel in het bedrijf niet kleiner wordt. Komen er gedurende die periode 10% meer aandelen bij, dan is voor hetzelfde rendement per aandeel ongeveer $277 miljard omzet nodig bij diezelfde marge en waardering. Nieuwe aandelen kunnen nuttige investeringen financieren, maar de bestaande aandeelhouder moet de groei daarna met meer eigenaren delen.
Je koopt een economisch belang, met weinig macht
Wat ook interessant is om te weten: De aangeboden aandelen van klasse A krijgen één stem per aandeel. De oprichters krijgen via een bijzondere klasse samen 50,1% van de algemene stemrechten. Daarnaast kan een onafhankelijke trust een meerderheid van het bestuur benoemen. Die rechten moeten de langetermijndoelstelling van de onderneming beschermen.
Het bedrijf is een public benefit corporation. Dat betekent dat het bestuur naast aandeelhoudersbelangen ook de vastgelegde maatschappelijke doelstelling moet meewegen. Rond de beursgang is bovendien een eerste belang van 5% op volledig verwaterde basis bestemd voor het maatschappelijke fonds. Onder voorwaarden kan daar later nog meer bijkomen. De toekomstige aandelenverdeling moet die afspraken meenemen.
Dat hoeft een belegging niet onaantrekkelijk te maken. Het betekent wel dat je als nieuwe aandeelhouder weinig kunt afdwingen als je het oneens bent met het bestuur. Je koopt in feite ook vertrouwen in de mensen, de structuur en hun keuzes over veiligheid, productontwikkeling en kapitaal.
Daarnaast zijn er risico's die je niet met één groeigrafiek oplost. Denk aan auteursrechten, regelgeving, cyberveiligheid, beperkingen op nieuwe modellen en afhankelijkheid van stroom, chips en datacenters. De eerdere schikking over auteursrechten van $1,5 miljard laat zien dat zulke kwesties ook een echte rekening kunnen worden.
Waar ik uiteindelijk op zou letten
Voor mij is het sterkste argument vóór deze onderneming dat klanten hun gebruik zo snel uitbreiden en dat de operationele resultaten tegelijkertijd verbeteren. Er lijkt veel behoefte aan wat er wordt verkocht. Als de technologie betrouwbaarder wordt en steeds meer waardevol werk aankan, kan de markt nog aanzienlijk groter worden. Het kan niet slechter worden dan dit.
De grootste twijfel zit bij hoeveel van die toekomstige waarde al in de prijs zal zitten. De rekening voor infrastructuur ligt voor een belangrijk deel vast, terwijl concurrentie invloed houdt op de verkoopprijs. Ook een onderneming die technisch en commercieel succesvol is, kan voor nieuwe aandeelhouders tegenvallen als zij bij binnenkomst te veel voor die toekomst betalen.
Daarom wil ik uiteindelijk een definitieve afweging de uiteindelijke uitgifteprijs zien, de volledige aandelenverdeling na omzettingen en beloningen, nieuwere financiële cijfers en een duidelijker overzicht van de betalingen voor de komende jaren. Vooral de combinatie van omzetgroei, operationele marge en geldstroom na de volgende grote uitbreidingsronde zal veel vertellen.
Ik zie hier een van de mogelijke winnaars van de AI gekte. De cijfers laten zien waarom het niet een belegging is maar een speculatie op de korte termijn. Maar beleggen is een kunst en cijfers alleen zeggen ook niet alles.. Je moet ook een beetje gek zijn om een beetje meer rendement te boeken.
Opmerkingen