Microsoft bouwt voor miljarden aan AI. Dit moet Azure nu opleveren
Microsoft groeit hard dankzij de vraag naar AI. Woensdag moet duidelijk worden of die groei sterk genoeg blijft om ook de steeds grotere rekening voor datacenters te dragen. Dat is voor aandeelhouders inmiddels minstens zo belangrijk als opnieuw meer omzet.
De uitgangspositie is sterk. Grote bedrijven gebruiken de cloud, kantoorsoftware en beveiliging vaak al jaren. AI kan die relatie verder verdiepen. Het concern kan verdienen aan de rekenkracht, de toepassingen en de controle op wat digitale assistenten binnen een organisatie mogen doen.
Daar staat een verandering tegenover die gemakkelijk wordt onderschat. Software verkopen vraagt traditioneel veel ontwikkeling, maar relatief weinig extra geld voor iedere nieuwe gebruiker. AI vraagt ook tijdens het gebruik voortdurend rekenkracht. De vraag is daardoor hoeveel van de extra inkomsten uiteindelijk overblijft voor de eigenaar van het aandeel.
Woensdag ligt de lat bij ruim 90 miljard dollar omzet
Op 28 oktober verschijnen na sluiting van de Amerikaanse beurs de cijfers over juli tot en met september. Microsoft noemt dat het eerste kwartaal van boekjaar 2027. Het boekjaar begint op 1 juli en eindigt op 30 juni. De toelichting van de directie begint om 22.30 uur Nederlandse tijd.
Analisten rekenen op ongeveer 90,6 miljard dollar omzet en 4,71 dollar aangepaste winst per aandeel. Dat betekent grofweg 17% omzetgroei en 14% winstgroei tegenover hetzelfde kwartaal vorig jaar. Dit zijn verwachtingen, geen al behaalde resultaten.
De eigen omzetprognose ligt tussen 89,85 en 90,95 miljard dollar. De markt verwacht dus een resultaat in de bovenste helft van die bandbreedte. Een omzet die alleen aan de onderkant uitkomt, kan binnen de bedrijfsprognose passen en toch teleurstellen tegenover wat beleggers inmiddels verwachten.
De aangepaste winst laat het effect van de belegging in OpenAI buiten beschouwing. Dat is nuttig voor de vergelijking, maar maakt het cijfer niet automatisch vrij van alle bijzondere posten. De aansluiting met de gewone boekhoudkundige winst blijft nodig.
Dezelfde onderneming, een nieuwe indeling
Bij deze cijfers verandert ook de manier van rapporteren. Er komen twee segmenten: Agents and Infra, waarin onder meer Azure, Microsoft 365 en zakelijke toepassingen samenkomen, en Devices and Consumer, met Windows, Xbox en advertenties. De vroegere drie segmenten zijn daarom niet meer het juiste vertrekpunt voor de komende publicatie.
Ook de definitie van Azure verandert. GitHub en enkele andere diensten verschuiven naar een andere rapportageregel. De onderneming heeft de oude cijfers opnieuw ingedeeld om vergelijken mogelijk te maken. Volgens die nieuwe definitie groeide Azure vorig kwartaal 42%, in plaats van de eerder gemelde 43% voor de bredere oude maatstaf.
Dat is een wijziging van de meetlat. Een verschil tussen een oude en nieuwe groeireeks vertelt op zichzelf niets over een verslechtering. De komende groei moet worden vergeleken met de herrekende cijfers en de aangepaste prognose.
Azure moet laten zien dat nieuwe capaciteit snel wordt verkocht
Voor Azure rekent de directie op 44% tot 45% groei zonder wisselkoerseffecten. De cloud blijft daarmee de grootste zichtbare groeimotor. In het afgelopen boekjaar bedroeg de omzet volgens de nieuwe indeling bijna 102 miljard dollar.
Klanten huren er computers, opslag en andere diensten. Een bedrijf dat een eigen toepassing met AI bouwt, hoeft daarvoor niet zelf een compleet datacenter neer te zetten. Het betaalt voor de capaciteit die het gebruikt. Meer toepassingen en meer gebruik kunnen zo extra inkomsten opleveren.
Volgens de directie was de vraag in juli nog groter dan de beschikbare capaciteit. Dat ondersteunt de investeringen, maar legt ook uit waarom goede verkoopvooruitzichten niet meteen volledig in de omzet terechtkomen. Een bestelde server verdient pas geld als hij is geleverd, aangesloten en beschikbaar is voor klanten.
Een hogere groei is daarom sterker als ze samengaat met snelle ingebruikname en een gezonde opbrengst op die capaciteit. Groei die vooral vraagt om steeds grotere uitgaven, zonder verbetering van de verhouding tussen inkomsten en kosten, levert de aandeelhouder minder op.
Daarbij blijft de klantenmix relevant. Een groot contract met een ontwikkelaar van AI kan snel veel omzet toevoegen. Een brede groep klanten uit verschillende sectoren maakt de inkomsten minder afhankelijk van de financiering en het succes van één afnemer.
Copilot heeft al betalende klanten, de winst moet meegroeien
De tweede belangrijke route loopt via software die klanten al gebruiken. Eind juni telde Microsoft 365 Copilot meer dan 30 miljoen betaalde gebruikerslicenties. Dat is concrete verkoop en geeft meer houvast dan alleen het aantal mensen dat een gratis assistent uitprobeert.
Het is wel een ander cijfer dan de 50 miljoen gebruikers van GitHub Copilot die de directie noemde. Die twee producten hebben verschillende doelgroepen en tellingen. Ze kunnen niet worden opgeteld tot één aantal betaalde klanten.
Voor de nieuwe rapportageregel Microsoft 365 commercial cloud verwacht de directie ongeveer 17% groei zonder wisselkoerseffecten. Copilot, duurdere pakketten en extra gebruik kunnen de opbrengst per klant verhogen. Een organisatie die al Office, Teams en beveiliging afneemt, is bovendien gemakkelijker te bereiken dan een volledig nieuwe klant.
De zakelijke betekenis is eenvoudig. Als software medewerkers aantoonbaar tijd bespaart, kan een hogere abonnementsprijs aantrekkelijk blijven. Daarvoor moeten klanten het product daadwerkelijk gebruiken, het blijven afnemen en voldoende waarde ervaren om de volgende rekening te accepteren.
Intensiever gebruik heeft ook een kostenkant. Iedere extra opdracht kan nieuwe berekeningen vragen. Een stijgend aantal licenties zegt dus niet afzonderlijk hoeveel winst het product oplevert. Bij de cijfers verdienen de verkoop, het gebruik en de marge samen aandacht.
De sterkste verdediging is de bestaande relatie met de klant
De onderneming hoeft niet iedere wedstrijd tussen de beste taalmodellen te winnen om van AI te profiteren. Ze kan modellen van verschillende aanbieders gebruiken en de waarde toevoegen in de koppeling met documenten, bedrijfsgegevens, software en toegangsrechten.
Dat is een belangrijke tegenlezing bij de gedachte dat goedkopere AI alle bestaande software overbodig maakt. Een groot bedrijf wil niet alleen een goed antwoord. Het wil ook bepalen welke gegevens een assistent mag zien, welke betalingen hij mag voorbereiden en wie verantwoordelijk is als iets misgaat.
Een bestaande positie in kantoorsoftware, cloud en beveiliging kan juist belangrijker worden als meer programma's zelfstandig taken uitvoeren. De klant heeft dan minder losse koppelingen nodig en kan vertrouwde inkoop- en beheerprocessen gebruiken. Dat maakt uitbreiding aantrekkelijk.
Die voorsprong is waardevol, maar geeft geen garantie op blijvende prijsmacht. Klanten kunnen meerdere leveranciers gebruiken en gespecialiseerde toepassingen kiezen. Ook de makers van taalmodellen zoeken zelf steeds directer contact met bedrijven. De centrale vraag blijft wie de klantrelatie en de opbrengst van het werk behoudt.
Meer winst betekent nog niet meer vrij geld
Het afgelopen boekjaar laat die spanning al zien. Er kwam 182,9 miljard dollar binnen uit de bedrijfsactiviteiten. Daar ging 115,9 miljard aan contante investeringen in gebouwen en apparatuur vanaf. Zo resteerde ongeveer 67 miljard vrije kasstroom: geld uit de bedrijfsvoering na die investeringen.
Een jaar eerder was dat ongeveer 71,6 miljard. De inkomsten uit de bedrijfsvoering groeiden dus sterk, maar het bedrag na investeringen daalde met ruim 6%. De winst en de vrije kasstroom vertellen hier verschillende delen van hetzelfde verhaal.
Zo'n daling hoeft geen slechte investering te betekenen. Een nieuwe fabriek kost ook geld voordat hij voldoende produceert. Het rendement kan later komen, als capaciteit die nu wordt gebouwd jarenlang wordt gebruikt. De belegger moet alleen kunnen beoordelen hoe aannemelijk die latere opbrengst is.
De investeringen zijn inmiddels zeer groot. Voor het komende kwartaal verwacht de directie meer dan 50 miljard dollar aan kapitaaluitgaven, inclusief financiële leases. Dat bedrag kan niet rechtstreeks van de kasstroom uit de bedrijfsvoering worden afgetrokken: een deel wordt via lease gefinancierd en is geen contante betaling in hetzelfde kwartaal.
Ook na de eenvoudige rekensom van kasstroom minus contante investeringen blijven er financieringsbetalingen over. In boekjaar 2026 werd bijvoorbeeld 3,1 miljard afgelost op financiële leases. De standaard vrije kasstroom is daarom geen volledige telling van iedere betaling voor de infrastructuur.
Een andere boeking maakt de apparatuur niet goedkoper
Vanaf dit boekjaar verlengt Microsoft de geschatte gebruiksduur van datacenters en kantoorgebouwen van 15 naar 25 jaar. Daardoor worden de kosten van die gebouwen over een langere periode verdeeld. De directie verwacht voor dit boekjaar slechts een beperkt voordeel voor de operationele winst.
De grotere verandering zit volgens financieel directeur Amy Hood in de classificatie van nieuwe huurcontracten. Meer toekomstige datacenters worden een operationele lease in plaats van een financiële lease. Die eerste categorie valt buiten het kapitaaluitgavencijfer dat de onderneming gebruikt.
Daarom is de verwachting voor de gerapporteerde kapitaaluitgaven in kalenderjaar 2026 aangepast naar ongeveer 175 miljard dollar, zonder dat de onderliggende investeringsplannen daardoor zijn verlaagd. Een lager investeringscijfer kan hier dus ontstaan door een andere rubricering, terwijl de economische rekening blijft bestaan.
Bij operationele leases komen betalingen terug in de kasstroom uit de bedrijfsactiviteiten. Bij financiële leases staat de aflossing in het financieringsdeel van het kasstroomoverzicht. Voor een eerlijke vergelijking moeten de vormen naast elkaar worden bekeken. Alleen naar één investeringsregel kijken wordt minder bruikbaar.
De aangepaste gebruiksduur betreft gebouwen. Voor servers en netwerkapparatuur golden eind juni kortere afschrijvingstermijnen van twee tot zes jaar. Nieuwe chips kunnen bovendien economisch aantrekkelijker worden voordat bestaande apparatuur versleten is. Dan blijven de aankoop- en financieringskosten bestaan, terwijl een nieuwere machine meer werk per dollar kan uitvoeren.
De kas is sterk, de toekomstige verplichtingen zijn groot
Eind juni stond er 76,8 miljard dollar aan cash en kortlopende beleggingen tegenover 40,3 miljard geboekte obligatieschuld. Op die beperkte vergelijking is er ongeveer 36,5 miljard meer geld dan schuld. De winstgevende bestaande activiteiten geven daarbij veel financieringskracht.
De infrastructuurrekening is breder. Er stond ook 66,6 miljard aan financiële leaseverplichtingen en 21,9 miljard aan operationele leaseverplichtingen op de balans. Het concern financiert dus een deel van zijn gebouwen en apparatuur met toekomstige betalingen.
Daarnaast noemt de jaarrekening 329,1 miljard aan huurcontracten die nog niet zijn begonnen. Ze starten tussen boekjaar 2027 en 2033 en lopen daarna vaak nog jaren. Sommige afspraken zijn afhankelijk van contractuele voorwaarden. Dit is geen bedrag dat vandaag volledig moet worden afgelost, maar het beperkt wel hoeveel investeringsruimte later vrijblijvend is.
Er zijn verder 194,1 miljard aan aankoopverplichtingen, vooral rond datacenters, en 34,6 miljard aan bouwverplichtingen. Die afspraken verschillen van obligaties en leases. Ze mogen niet allemaal als direct opeisbare schuld bij elkaar worden opgeteld. Ze laten wel zien hoeveel toekomstige uitgaven al contractueel zijn vastgelegd.
De financiële vraag is daardoor vooral of capaciteit lang genoeg voldoende oplevert. Een onderneming met deze kasstroom hoeft niet snel zonder geld te komen om toch een matige investering voor aandeelhouders te doen. Ook een solvabel bedrijf kan te veel betalen voor groei.
OpenAI is tegelijk klant, partner en belegging
De verhouding met OpenAI maakt de beoordeling complexer. In boekjaar 2026 kwam 24,1 miljard dollar omzet uit commerciële afspraken met die onderneming, inclusief afspraken over het delen van inkomsten. Eind juni stond nog 6 miljard als vordering open. Het jaarverslag noemt daarnaast een belang van ongeveer 25% op de daarin gebruikte verwaterde basis.
De relatie kan veel waarde opleveren. Er is vraag naar Azure, toegang tot technologie en een financieel belang in een belangrijke ontwikkelaar van AI. Maar die drie vormen zijn verschillende inkomstenbronnen en risico's. Een hogere waardering van de deelneming is geen extra betaling van een cloudklant.
In april zijn de afspraken aangepast. Microsoft blijft de voornaamste cloudpartner, maar de licentie op de technologie is niet langer exclusief. OpenAI mag zijn producten ook via andere cloudleveranciers aanbieden. De rechten op modellen en producten lopen volgens die afspraak door tot 2032.
Daar staat tegenover dat Microsoft zelf meerdere modellen kan inzetten en eigen modellen ontwikkelt. De afhankelijkheid is dus belangrijk, maar de onderneming valt er niet volledig mee samen. Sterke groei bij andere klanten is daarom een waardevoller signaal dan alleen een groot nieuw contract binnen deze ene relatie.
Het orderboek geeft zicht, maar is geen kas
Eind juni lag de toekomstige commerciële contractomzet op 678 miljard dollar, 84% hoger dan een jaar eerder. Zonder OpenAI bedroeg de groei 25%. Beide cijfers zijn relevant: het eerste laat de totale omvang zien, het tweede helpt om te beoordelen hoe breed de vraag groeit.
Ongeveer 30% van dat orderboek wordt naar verwachting binnen twaalf maanden omzet. De rest volgt later. Geld komt bovendien binnen volgens betalingsafspraken, terwijl winst pas overblijft nadat de kosten zijn gemaakt. Een groot orderboek kan dus samen gaan met een hoge investeringsrekening.
Beleggers hebben vooral iets aan informatie over de looptijd, de klanten achter de contracten en de snelheid waarmee ze daadwerkelijk capaciteit gebruiken. Hoe langer een afspraak loopt, hoe belangrijker de veronderstellingen over toekomstige vraag, financiering en kosten worden.
Ook de aangepaste winst verdient een tweede blik
De jaarwinst over boekjaar 2026 bedroeg 17,95 dollar per aandeel. Daarin zat ongeveer 0,67 dollar voordeel uit de belegging in OpenAI. Het aangepaste cijfer van 17,28 dollar haalt dat effect weg.
Daarmee zijn niet alle bijzondere meevallers verdwenen. In het laatste kwartaal zat bijvoorbeeld ook een winst van 3,2 miljard dollar vóór belasting op de belegging in Anthropic. Dat kan economische waarde vertegenwoordigen, maar is iets anders dan meer verdienen aan de dagelijkse verkoop van software en rekenkracht.
Personeelsbeloningen in aandelen blijven eveneens belangrijk. In het afgelopen boekjaar bedroegen die 12,4 miljard dollar. Ze zijn een kostenpost in de winst, maar vragen op dat moment geen vergelijkbare betaling in cash. Bestaande aandeelhouders kunnen wel verwateren als het aantal aandelen toeneemt.
Ondanks aandeleninkoop daalde het gemiddelde verwaterde aantal aandelen maar beperkt, van 7,465 naar 7,453 miljard. De inkoop zorgt dus niet automatisch voor een sterke stijging van de winst per aandeel. Een aanzienlijk deel van het voordeel gaat op aan het opvangen van nieuwe aandelen.
Bij 524 dollar betaal je voor jaren verdere groei
Het aandeel sloot op 23 oktober op 524,51 dollar, bij een beurswaarde van ongeveer 3.895 miljard dollar. Tegen de gerapporteerde jaarwinst is dat ongeveer 29 keer de winst. Na correctie voor het effect uit OpenAI is het ruim 30 keer, terwijl ook die winst nog bijzondere posten bevat.
Dat is te verdedigen voor een onderneming die lang blijft groeien en veel winst kan vasthouden. De prijs geeft alleen weinig reden om de investeringsrekening als bijzaak te behandelen. Beleggers betalen vandaag al voor toekomstige verdiensten.
Tegen de 67 miljard vrije kasstroom van het afgelopen boekjaar komt de verhouding uit op ongeveer 58 keer. Anders gezegd: dat jaarlijkse bedrag is ongeveer 1,7% van de beurswaarde. Dat is geen verwacht totaalrendement, omdat toekomstige groei waarde kan toevoegen. Het laat wel zien hoeveel van de huidige waarde afhankelijk is van latere opbrengsten.
Drie paden laten zien waar de huidige koers om vraagt
Om die afweging concreet te maken zijn drie eigen scenario's doorgerekend voor de boekjaren 2027, 2028 en 2029. Elk boekjaar eindigt op 30 juni. De uitkomsten zijn mogelijke koersen op die einddatums, geen bedrijfsprognoses en geen berekende kans op succes.
In het basispad groeit de omzet eerst 18%, daarna 16% en 14%. Zo loopt ze op van ongeveer 392 miljard dollar in 2027 naar 518 miljard in 2029. De nettomarge stijgt van 37% naar 38%, na normale kosten, aandelenbeloningen, afschrijvingen, rente en belasting. Bijzondere winsten op beleggingen zijn niet meegerekend.
Bij een constant verwaterd aantal van 7,44 miljard aandelen levert dat in 2029 ongeveer 26,45 dollar winst per aandeel op. Als de markt daar 26 keer de jaarwinst voor betaalt, volgt ongeveer 688 dollar. Vanaf de huidige koers is dat circa 10,6% koersrendement per jaar tot eind juni 2029.
Dit basispad vraagt aanhoudende groei en sterke marges. Tegelijk ligt de veronderstelde waarderingsverhouding lager dan vandaag. Een onderneming kan dus meer verdienen terwijl beleggers minder voor iedere dollar winst willen betalen.
In het zwakke pad vertraagt de omzetgroei naar 12%, 10% en 8%. De nettomarge zakt naar 33% in 2029, terwijl de waardering terugloopt naar 21 keer de winst. Dan ontstaat ongeveer 411 dollar per aandeel. Daarvoor hoeft de onderneming niet te krimpen: hogere kosten en een lagere waardering zijn samen al voldoende.
Het sterke pad veronderstelt juist groei van 23%, 22% en 20%, een nettomarge die oploopt naar 42% en een waardering van 32 keer de winst. Dan komt 2029 rond 1.079 dollar uit. Daarvoor moeten de capaciteit, de verkoop van toepassingen en de efficiëntie overtuigend in dezelfde gunstige richting bewegen.
Eigen scenario's: mogelijke koers aan het einde van het boekjaar op 30 juni, in dollars.
Boekjaar | Zwak | Basis | Sterk |
|---|---|---|---|
2027 | 402 | 506 | 702 |
2028 | 411 | 595 | 878 |
2029 | 411 | 688 | 1.079 |
De omgekeerde berekening maakt de lat nog duidelijker. Voor 10% koersrendement per jaar tot 30 juni 2029 is een koers van ongeveer 677 dollar nodig. Bij 26 keer de winst vraagt dat ongeveer 26 dollar winst per aandeel. Met 38% nettomarge en hetzelfde aantal aandelen hoort daar circa 510 miljard dollar omzet bij.
Dat ligt dicht bij het basispad. De prijs kan dus een goed rendement toelaten, maar vraagt dat de groei de hoge kosten blijft compenseren. Een veel lager investeringsrendement kan niet eenvoudig met het woord AI worden opgelost.
De aannames achter de negen scenario's
De omzet begint bij 331,839 miljard dollar in boekjaar 2026. Zwak gebruikt achtereenvolgens 12%, 10% en 8% groei, met nettomarges van 35%, 34% en 33% en waarderingsverhoudingen van 23, 22 en 21 keer de winst. Basis gebruikt 18%, 16% en 14% groei, marges van 37%, 37,5% en 38% en steeds 26 keer de winst. Sterk gebruikt 23%, 22% en 20% groei, marges van 40%, 41% en 42% en steeds 32 keer de winst.
De formule is omzet maal nettomarge, gedeeld door 7,44 miljard verwaterde aandelen, maal de gekozen verhouding tussen koers en jaarwinst. De marges zijn na aandelenbeloning, afschrijvingen inclusief overgenomen immateriële activa, rente en belasting, zonder bijzondere winsten of verliezen op beleggingen. Aandelenbeloning wordt daarom niet nog eens afgetrokken. Er is geen voordeel van extra aandeleninkoop aangenomen.
Het koersrendement loopt vanaf 25 oktober 2026, met het laatste slot van 23 oktober als vertrekprijs, tot de genoemde einddatum. Voor 30 juni 2029 is dat ongeveer 2,68 jaar. Dividend, kosten, belasting bij de belegger, herbelegging en wisselkoersverandering zijn niet meegenomen. Er wordt geen afzonderlijke kaspositie bij de uitkomst opgeteld en schuld wordt niet opnieuw afgetrokken; financieringskosten zitten in de winstmaatstaf. De berekening geeft mogelijke toekomstige koersen, geen huidige contante waarde.
De beste uitkomst verbindt groei met rendement
Een overtuigende publicatie laat meer zien dan een omzet die de verwachting verslaat. Azure moet voldoende groeien volgens de nieuwe definitie, betalende gebruikers moeten hun pakketten blijven uitbreiden en de directie moet duidelijk maken wanneer nieuwe capaciteit daadwerkelijk inkomsten oplevert.
De marges en de kasstroom geven vervolgens de financiële betekenis. Lagere kosten per berekening kunnen ruimte maken voor goedkoper gebruik én een goede winst. Maar als nieuwe infrastructuur, financiering en afschrijvingen structureel sneller groeien dan de opbrengsten, verdient een hogere omzet minder vertrouwen.
De onderneming heeft meerdere manieren om van AI te profiteren en beschikt over een bestaande klantenbasis die nieuwkomers moeilijk kunnen nabouwen. Dat maakt een gunstige uitkomst aannemelijker dan bij een bedrijf dat nog moet bewijzen dat klanten willen betalen. De huidige koers vraagt alleen ook een gunstige financiële uitvoering.
Woensdag draait het daarom om de verbinding tussen vraag, investeringen en wat er per aandeel overblijft. De groei is al zichtbaar. Het rendement op de volgende miljarden moet zich over de komende jaren blijven bewijzen.
Opmerkingen