Ik heb €115.000 in Alphabet en dit wil ik woensdag van Google zien
Ik heb op dit moment ongeveer €115.000 aan aandelen Alphabet in mijn portefeuille. Dus als het moederbedrijf van Google woensdag met cijfers komt, wil ik vooral weten of de enorme uitgaven aan AI uiteindelijk ook meer geld per aandeel gaan opleveren.
De groei is indrukwekkend. Zoekadvertenties brengen meer op, de omzet uit de cloud schoot in het vorige kwartaal omhoog en Gemini bereikt inmiddels honderden miljoenen mensen. Tegelijk blijft er na de investeringen veel minder geld over dan de hoge winst op het eerste gezicht doet vermoeden.
Dat is voor mij de inzet van deze cijfers. Kan het bedrijf zijn sterke positie gebruiken om ook aan de volgende fase van het internet te verdienen? En hoeveel moet het daarvoor eerst uitgeven? Juist met een flinke positie wil ik beide kanten begrijpen.
Woensdag ligt de lat op ongeveer 128 miljard dollar omzet
De cijfers over juli tot en met september verschijnen op woensdag 28 oktober, na het sluiten van de Amerikaanse beurs. De toelichting van de directie begint om 21.30 uur Nederlandse tijd. Het gaat dus om het derde kwartaal van 2026.
Analisten rekenen op ongeveer 128 miljard dollar omzet. Een jaar eerder was dat 102,3 miljard. De verwachting is daarmee dat de inkomsten met ongeveer een kwart zijn gegroeid. Dat is een stevige opgave voor een onderneming die al zo groot is.
Voor de winst ligt de verwachting rond 3 dollar per aandeel. Daarbij gaat het om de genormaliseerde winst die analisten volgen, waarbij bepaalde bijzondere posten buiten beschouwing blijven. Het uiteindelijke cijfer volgens de boekhoudregels kan daar sterk van afwijken.
Dat onderscheid is dit keer belangrijk. In het vorige kwartaal stond er 9,11 dollar winst per aandeel boven de streep. Een uitkomst rond 3 dollar zou daardoor een enorme terugval lijken. Maar die vergelijking zegt weinig over hoe goed de dagelijkse activiteiten draaien. Een groot deel van die eerdere winst kwam uit waardestijgingen van beleggingen.
Ik ga woensdag daarom niet alleen af op de melding dat de winst boven of onder de verwachting ligt. Ik wil weten waar het verschil vandaan komt. Meer advertenties verkopen is iets anders dan een hogere waardering voor een belang in een ander bedrijf. Beide kunnen waarde hebben, maar ze vertellen een ander verhaal over de komende jaren.
Waarom die hoge winst een verkeerd beeld kan geven
In het tweede kwartaal groeide de omzet met 24% naar 119,8 miljard dollar. Het bedrijfsresultaat, de winst uit de activiteiten vóór onder meer belasting en beleggingsresultaten, steeg met 30% naar 40,8 miljard. Van iedere dollar omzet bleef op dat niveau ongeveer 34 cent over. De onderneming presteerde dus ook zonder beleggingswinsten sterk.
Maar in dezelfde periode steeg de waarde van aandelenbelangen uitzonderlijk hard. Het bedrijf schrijft zelf dat deze beleggingswinsten de winst per aandeel met 6,26 dollar verhoogden. Trek ik alleen dat bedrag van de gerapporteerde 9,11 dollar af, dan blijft 2,85 dollar over.
Die aftreksom is mijn eigen berekening, geen officieel aangepast winstcijfer. Andere bijzondere posten zijn daarmee niet automatisch verdwenen. Het maakt wel meteen duidelijk waarom ik 9,11 dollar niet met vier vermenigvuldig om te bepalen wat er jaarlijks verdiend kan worden.
Een hoger gewaardeerd aandelenbelang kan de balans sterker maken. Het betaalt de rekening van een nieuw datacenter alleen pas als er ook echt geld beschikbaar komt, bijvoorbeeld door verkoop. Voor de houdbaarheid van de uitgaven kijk ik daarom verderop naar de kasstroom: het geld dat daadwerkelijk binnenkomt en weer wordt uitgegeven.
Google verdient nog steeds meer aan zoeken
Het grootste argument tegen dit aandeel is gemakkelijk te begrijpen. Als mensen hun vragen rechtstreeks aan een chatbot stellen, hoeven ze misschien minder vaak naar Google. Dan kunnen ook de advertenties rond die zoekopdrachten minder opleveren.
Dat risico neem ik serieus. Maar tot nu toe verdwijnt die advertentiemachine niet uit de cijfers. In het tweede kwartaal groeide de omzet uit Search en aanverwante diensten met 17% naar 63,3 miljard dollar. Dat is nog altijd ruim de helft van de totale omzet.
De verklaring is dat een antwoord vinden en iets willen kopen niet hetzelfde zijn. Wie een wasmachine vergelijkt, een hotel zoekt of een loodgieter nodig heeft, is voor adverteerders waardevol. Het bedrijf kan zulke commerciële vragen ook binnen een gesprek met AI proberen te bedienen. De vorm verandert, terwijl de behoefte om klanten te bereiken blijft bestaan.
Daar staat iets tegenover. Een uitgebreid antwoord laten maken kost rekenkracht. Als gebruikers langere gesprekken voeren en minder advertenties zien of aanklikken, kan de winst per zoekopdracht lager worden. Extra gebruik is dan prettig voor het bereik, maar minder aantrekkelijk voor aandeelhouders.
Volgens de directie zorgen de nieuwe functies voor meer zoekopdrachten en dalen de kosten van antwoorden in AI Mode. Dat is bemoedigend. Er wordt alleen geen afzonderlijke winst voor die dienst gepubliceerd. Ik kan dus nog niet vaststellen dat iedere extra vraag hetzelfde rendement oplevert als een klassieke zoekopdracht.
Woensdag let ik daarom op de combinatie van omzetgroei en kosten. Blijven de advertentieinkomsten stevig groeien, terwijl de winstgevendheid van de diensten overeind blijft, dan is dat veel overtuigender dan een nieuw record aan gebruikers alleen.
De cloud is inmiddels groot genoeg om echt verschil te maken
De tweede belangrijke motor is Google Cloud. Bedrijven huren daar onder meer computers, opslag en software. Steeds vaker gebruiken ze die omgeving ook om modellen voor AI te ontwikkelen of toe te passen.
In het vorige kwartaal groeide de omzet met 82% naar 24,8 miljard dollar. Het bedrijfsresultaat bedroeg 8,8 miljard. Cloud is daarmee uitgegroeid tot een belangrijke winstbron. Wie het aandeel uitsluitend als een advertentiebedrijf bekijkt, mist inmiddels een aanzienlijk deel van het verhaal.
Wel wil ik weten hoe die groei is opgebouwd. De overgenomen beveiliger Wiz telt inmiddels mee en er worden ook complete systemen met eigen chips verkocht. Niet iedere extra dollar is dus terugkerende verhuuromzet. Bovendien worden gezamenlijke kosten voor onderzoek naar AI deels buiten het cloudsegment verantwoord. De segmentwinst bevat daardoor niet alle ontwikkelkosten van de groep.
Daar komt volgens het bedrijf een orderboek van 514 miljard dollar bij. Dat bestaat uit contractueel vastgelegde toekomstige omzet. Het geeft zicht op vraag voor de komende jaren, maar het bedrag staat niet op de bank. De diensten moeten nog worden geleverd en de bijbehorende computers moeten beschikbaar zijn.
Ook is omzet geen winst. Voor ieder contract zijn stroom, personeel, datacenters en chips nodig. Een groot orderboek wordt pas aantrekkelijk voor aandeelhouders als de opbrengst voldoende hoger ligt dan de volledige kosten. Daar horen ook de kosten bij van apparatuur die na enkele jaren vervangen moet worden.
Ik hoef woensdag niet te zien dat de groei opnieuw exact 82% bedraagt. Zo'n percentage blijvend doortrekken zou te gemakkelijk zijn. Ik wil vooral zien dat nieuwe capaciteit wordt gebruikt, klanten meer afnemen en de winstgevendheid niet wordt opgeofferd om de omzet zo snel mogelijk te laten stijgen.
Pichai benoemt zelf de lastige keuze
In een recent gesprek met Alex Kantrowitz beschrijft Sundar Pichai een dilemma dat veel zegt over deze fase. Er is veel vraag naar rekenkracht, maar het bedrijf heeft diezelfde capaciteit ook nodig om zijn eigen modellen verder te ontwikkelen.
In de gepubliceerde tekst bij het interview zegt hij, vertaald uit het Engels: “Onze cloudactiviteiten laten op korte termijn omzet liggen omdat we rekenkracht inzetten voor de ontwikkeling van geavanceerde AI.”
Ik vind dat een relevante uitspraak. Blijkbaar is de vraag niet alleen hoeveel computers er gebouwd kunnen worden. De directie moet ook kiezen waarvoor ze worden ingezet. Voor klanten die nu betalen, of voor onderzoek dat later nieuwe producten en inkomsten moet opleveren.
Die keuze kan verstandig uitpakken. Wie nu te weinig investeert, kan straks afhankelijk worden van de technologie van een ander. Maar als aandeelhouder financier ik daarmee ook een uitkomst die nog niet vaststaat. Schaarste aan capaciteit bewijst dat er vraag is. Het bewijst nog niet dat elke bestede dollar een goed rendement haalt.
Hieronder staat het interview van 20 oktober. De video begint bij het hoofdstuk over rekenkracht, vanaf 14.56 minuten. Vanaf 19.36 minuten gaat het gesprek ook over de vraag of er te veel infrastructuur wordt gebouwd.
Na de investeringen bleef er maar 4,3 miljard dollar over
De rekening wordt het duidelijkst in de kasstroom. In de eerste zes maanden kwam er 84,9 miljard dollar binnen uit de bedrijfsactiviteiten. Dat is een enorm bedrag. Maar er ging in dezelfde periode 80,6 miljard naar investeringen in onder meer gebouwen en apparatuur.
Na die uitgaven bleef er 4,3 miljard dollar vrije kasstroom over. Dat is het geld dat na de investeringen resteert, voordat bijvoorbeeld dividend of overnames worden betaald. In het tweede kwartaal afzonderlijk was die vrije kasstroom zelfs ongeveer 5,9 miljard dollar negatief.
Dat betekent niet dat de activiteiten verlieslatend zijn. Het betekent dat de onderneming op dit moment bijna al het binnenkomende geld, en in dat kwartaal zelfs meer, in nieuwe capaciteit stopt.
Dat kan waarde creëren. Een datacenter dat vandaag geld kost, kan jarenlang betalende klanten bedienen. De vraag is hoeveel van die capaciteit nodig is om de bestaande omzet vast te houden en hoeveel echt extra omzet oplevert. Ik wil daarom zien hoeveel extra opbrengst of kostenbesparing die capaciteit uiteindelijk oplevert.
Daarbij komt een vertraging in de winstcijfers. De aanschaf van een computer gaat niet meteen volledig als kosten door de winst. Het bedrag wordt meestal over meerdere jaren verdeeld. Dat heet afschrijving. Het geld is dan al uitgegeven, terwijl een deel van de kosten pas later zichtbaar wordt in het resultaat.
Daarom kan de kasstroom nu tegenvallen en de winstmarge later alsnog onder druk komen. Als nieuwe apparatuur snel veroudert of minder wordt gebruikt dan gedacht, wordt de afstand tussen de investeringsbelofte en het uiteindelijke rendement groter. Ik wil woensdag dus niet alleen horen hoeveel er gebouwd wordt, maar ook hoe snel die capaciteit inkomsten oplevert.
Er is veel financiële ruimte, maar niet alles is vrij besteedbaar geld
De balans biedt bescherming. Alleen moet ik ook daar goed kijken wat er precies wordt opgeteld. Eind juni stond er 242,5 miljard dollar aan cash en verhandelbare beleggingen op de balans. Dat klinkt alsof het hele bedrag klaarstaat om uit te geven.
Daarvan bestond 87,1 miljard echter uit aandelenbeleggingen. Een groot deel daarvan zat in SpaceX. De waarde van zulke belangen kan bewegen en voor een deel gelden beperkingen op verkoop. Ik behandel dat dus niet hetzelfde als geld op een bankrekening.
Haal ik die aandelenbeleggingen uit de vergelijking, dan resteert ongeveer 155,4 miljard dollar aan cash en beleggingen in schuldpapier. Tegenover die buffer stond 100,2 miljard dollar aan kortlopende en langlopende schuld. Op die eenvoudige basis blijft ongeveer 55,2 miljard meer over dan de schuld.
Dat is een sterke uitgangspositie. Het is alleen geen bedrag dat zonder gevolgen volledig uitgekeerd kan worden. De onderneming moet blijven draaien, investeren en afspraken nakomen. Ook zijn niet alle beleggingen in schuldpapier even direct beschikbaar of vrij van koersrisico.
Uit openbare kwartaalstukken die De Belegger heeft ingezien, blijkt bovendien dat er voor 811 miljard dollar aan materiële inkoopverplichtingen en andere contractuele afspraken openstond. Daaronder vallen onder meer toekomstige uitgaven rond de bedrijfsvoering en infrastructuur. Het is een bedrag over meerdere jaren, geen extra bankschuld die morgen moet worden afgelost.
Ik tel zulke afspraken daarom niet simpelweg boven op de schuld. Ze laten wel zien dat de vrijheid om de uitgaven snel terug te brengen kleiner kan zijn dan alleen de kaspositie suggereert. Bij een tragere vraag verdwijnen de al gemaakte afspraken niet vanzelf.
De groei moet ook bij bestaande aandeelhouders terechtkomen
Er is nog een verandering die ik als belegger belangrijk vind. In juni haalde het bedrijf netto 49,6 miljard dollar op met gewone aandelen en verplicht converteerbare preferente aandelen. Die laatste categorie geeft financiers bijzondere rechten en wordt later omgezet in gewone aandelen.
Dat geld vergroot de financiële ruimte. Bestaande aandeelhouders delen toekomstige resultaten daardoor wel met meer aanspraken. De financiering is dus niet gratis. De preferente aandelen kennen bovendien een jaarlijkse vergoeding van 6,25% en moeten in 2029 worden omgezet.
In de eerste helft werden geen eigen aandelen ingekocht. Een oude redenering dat het aantal aandelen vanzelf blijft dalen, kan ik daarom niet zonder meer blijven gebruiken. Omzet en totale winst kunnen stevig groeien, terwijl de winst per gewoon aandeel minder snel toeneemt.
Daarnaast is er ruimte gecreëerd om via een verkoopprogramma tot 40 miljard dollar aan gewone aandelen uit te geven. Eind juni was dat programma nog niet gebruikt. De mogelijkheid om aandelen uit te geven is dus geen bewijs dat die volledige verwatering al heeft plaatsgevonden.
Woensdag wil ik zien wat er sinds die datum daadwerkelijk is gebeurd. Hoe ontwikkelt het aantal verwaterde aandelen zich? Hoeveel winst is beschikbaar voor gewone aandeelhouders na de bijzondere aanspraken? Dat bepaalt welk deel van de groei uiteindelijk bij mijn 401 aandelen terechtkomt.
AI kan Google sterker maken en de concurrentie tegelijk vergroten
Het aantrekkelijke aan deze onderneming is dat er al veel aanwezig is: gebruikers, adverteerders, een grote cloudomgeving, eigen chips en producten waarin nieuwe modellen direct kunnen worden gebruikt. Een nieuwe dienst hoeft daardoor niet helemaal vanaf nul klanten te vinden.
Dat zie ik terug in het gebruik. Volgens de directie had de Gemini app in het tweede kwartaal 950 miljoen maandelijks actieve gebruikers. Zo'n bereik geeft ruimte om abonnementen, zakelijke diensten en advertenties te ontwikkelen. Het is alleen geen bewijs dat al die gebruikers betalen of dat de dienst zelfstandig winst maakt.
Concurrenten kunnen ondertussen de prijzen voor modellen en rekenkracht onder druk zetten. Goedkopere technologie helpt bij de eigen kosten, maar maakt het ook eenvoudiger voor anderen om aantrekkelijke diensten te bouwen. De voorsprong moet dus blijken uit betere producten, klantrelaties en rendement op de infrastructuur.
Daarnaast blijft de positie in zoeken en advertentietechnologie onderwerp van juridische maatregelen. Die kunnen concurrenten meer toegang geven tot distributie, gegevens of technische koppelingen. Hoeveel omzet en winst dat uiteindelijk kost, staat niet vast. Ik reken daarom niet met een vaststaand rampscenario, maar behandel de bestaande voorsprong ook niet als onaantastbaar.
Het tegenargument bij mijn positie is daarmee concreet: misschien blijft het bedrijf technisch vooroplopen, terwijl de financiële opbrengst van die voorsprong lager wordt. Dan kan de omzet sterk groeien zonder dat de huidige koers een aantrekkelijk rendement oplevert.
De waardering is minder laag dan ze lijkt
Bij de slotkoers van 320,21 dollar op 23 oktober betalen beleggers ongeveer 16 keer de gerapporteerde winst van de afgelopen vier kwartalen. Dat oogt laag voor een onderneming met deze groei en positie.
Maar bijna de helft van die winst per aandeel bestaat uit de door het bedrijf apart vermelde effecten van beleggingswinsten. Over die vier kwartalen bedroeg de gerapporteerde winst samen 19,91 dollar per aandeel. De genoemde effecten waren samen 9,44 dollar.
Als ik uitsluitend die effecten aftrek, blijft 10,47 dollar over. Dezelfde koers is dan ongeveer 31 keer de resterende winst. Dat is een heel ander vertrekpunt dan 16 keer.
Ook dit is mijn eigen aftreksom. Het is geen volledig opgeschoonde winstmaatstaf: boetes, belastingeffecten en andere bijzondere posten kunnen nog invloed hebben. Het doel is eenvoudiger. Ik wil voorkomen dat ik een uitzonderlijke stijging van beleggingen behandel als terugkerende winst uit advertenties en clouddiensten.
De vrije kasstroom geeft nog een andere waarschuwing. Over de laatste twaalf maanden bleef ongeveer 53,3 miljard dollar over na investeringen. Tegenover een beurswaarde van circa 3.900 miljard dollar is dat een kasstroomrendement van ongeveer 1,4%. De kasstroom moet dus stevig groeien om de huidige prijs vanuit die maatstaf aantrekkelijk te maken.
Ik tel de cashbuffer hier niet nog eens los bij een koersdoel op. De winstmaatstaf bevat namelijk al opbrengsten uit financiële bezittingen en de onderneming heeft dat geld deels nodig voor de uitvoering van haar plannen. Dubbel tellen zou het aandeel aantrekkelijker laten lijken dan de rekensom rechtvaardigt.
Welke groei moet de huidige koers waarmaken?
Om dat concreet te maken, heb ik drie eigen scenario's doorgerekend voor 2027, 2028 en 2029. Het zijn geen voorspellingen van de directie of koersdoelen van analisten. Ze laten zien welke combinatie van omzet, kosten en waardering een verschil kan maken.
In het basispad groeit de jaaromzet naar 625 miljard dollar in 2027, 725 miljard in 2028 en 825 miljard in 2029. De bedrijfswinstmarge loopt daarbij van 33% naar 35%. Dat vraagt dat nieuwe capaciteit goed wordt gebruikt en de inkomsten sneller toenemen dan de kosten.
Ik reken vervolgens met 20% belasting en een oplopend aantal verwaterde aandelen. Ook de aanspraken van preferente aandeelhouders gaan van de winst af. Zo kom ik op ongeveer 13,10 dollar winst per gewoon aandeel in 2027, 15,56 dollar in 2028 en 18,15 dollar in 2029. Beleggingswinsten heb ik daarbij niet aangenomen.
Betaalt de markt voor die winst achtereenvolgens 26, 25 en 24 keer de jaarwinst, dan volgen waarden van ongeveer 341, 389 en 436 dollar per aandeel. De dalende verhouding is een bewuste aanname: een steeds groter en kapitaalintensiever bedrijf hoeft niet dezelfde hoge waardering te blijven krijgen.
In het zwakke pad blijven de inkomsten groeien, maar zakt de marge naar 27% en betalen beleggers in 2029 nog maar 18 keer de winst. Dan komt de berekende waarde dat jaar uit rond 206 dollar. Het aandeel kan dus dalen terwijl het bedrijf meer omzet draait. Hogere kosten en een lagere waardering kunnen samen de groei overstemmen.
Het sterke pad vraagt veel meer. Dan stijgt de omzet in 2029 naar 1.000 miljard dollar, met een bedrijfswinstmarge van 39%. Bij 28 keer de winst volgt circa 687 dollar per aandeel. Daarvoor moeten zowel de commerciële groei als het rendement op alle nieuwe infrastructuur uitzonderlijk goed uitpakken.
Eigen scenario's: mogelijke waarde per aandeel aan het einde van elk jaar, in dollars.
Jaar | Zwak | Basis | Sterk |
|---|---|---|---|
2027 | 225 | 341 | 464 |
2028 | 212 | 389 | 574 |
2029 | 206 | 436 | 687 |
Een praktische manier om dit om te draaien: voor 10% koersrendement per jaar vanaf nu moet het aandeel eind 2029 ongeveer 434 dollar waard zijn. Bij 24 keer de jaarwinst vraagt dat ruim 18 dollar winst per aandeel. Met de aannames uit het basispad is daarvoor ongeveer 821 miljard dollar jaaromzet nodig.
Dat ligt dicht bij mijn basispad. Het potentiële rendement is daarmee verklaarbaar, maar het komt niet vanzelf. Als de uiteindelijke marge lager is of beleggers minder voor iedere dollar winst betalen, moet de omzet nog harder groeien om hetzelfde resultaat te halen.
Wat voor mij woensdag het verschil maakt
Een gunstige uitkomst begint bij Search dat stevig blijft groeien, met kosten die beheersbaar blijven. Daarbij wil ik een cloudtak zien die zijn grote orderboek omzet in geleverde diensten en winst. Niet alleen nieuwe contracten presenteren, maar ook laten zien dat de bestaande capaciteit voldoende opbrengt.
Vervolgens moet de uitleg over investeringen concreet zijn. Een hogere rekening kan te verdedigen zijn wanneer daar goed renderende vraag tegenover staat. Als de uitgaven telkens harder oplopen zonder beter zicht op vrije kasstroom, wordt de bewijslast voor de huidige koers groter.
Ik kijk ook naar het aantal aandelen. Een groeiend concern is voor mij pas een betere belegging als de waarde per aandeel meegroeit. Dat is extra belangrijk nu er nieuwe financiering is opgehaald en de eerdere steun van aandeleninkoop ontbreekt.
De aantrekkingskracht blijft groot: zoeken genereert veel inkomsten en de cloud heeft een schaal bereikt waarop succes de hele groep vooruit kan helpen. Maar bij ongeveer 31 keer de winst zonder de genoemde beleggingswinsten betaal ik al voor een flinke verdere ontwikkeling. De cijfers moeten laten zien dat groei, investeringen en de opbrengst voor gewone aandeelhouders dichter bij elkaar komen. Met mijn positie wil ik vooral dáár bewijs voor zien.
Opmerkingen